市场扑朔迷离，怎么看？今天就让我们从一个海龟公式说起。

    这个公式最早出现在一本叫《海龟交易法则》的书上，是一个可爱的量化小公式。原理很简单：在市场超过之前M天的最高点时买入、低于之前N天的最低点时卖出。这个公式最早在美国的商品市场叱咤风云，在杠杆的威力下给信徒们赚了很多钱。不过八十年代以后，这套公式在美国渐渐失效，以至于20年后有人写了篇“海龟们只是幸运吗？”的文章专门来批判它。至于为什么叫海龟，听说是因为最早发明的交易员把这个傻乎乎的可爱小公式和笨头笨脑的海龟联系起来的缘故。

    好在这个公式在A股还是很有效。为了避免选择最优参数的问题，这里让我们取两个参数分别为10、20。当然，你也可以取20、10，或者7、25之类，效果会有差别，但差别不是特别大。从1990年开始有数据到今天，假设手续费为千分之一，则一共可以取得17800%的超额回报。即使是从2000年至今，超额回报也有256%，回报则为325%。

    这不是问题的关键，关键是，从1990年至今，这个小模型所产生的最大衰退（MDD，指在任何一个时间点总资产和之前总资产最大值相比产生的理论亏损）只有31%，而同期指数的最大衰退达到78%。事实上，31%的最大衰退对于海龟模型来说只是偶然现象，一般其MDD能有效的控制在20%以内。

    那么现在这个模型在上证综指取得的MDD是多少？14.3%，接近历史的最大衰退分布的主要区间即20%。事实上，除了狂野的90年代和2008年，在过去10年中15%以上的MDD几乎没有出现过：即使2005年也只达到大概15%左右。而且，考虑到在90年代短一些的参数会更好用，以10、20的参数组来衡量当时的情况未免有失公允。

    这意味着三个可能：1、模型失效了；2、未来上证综指会上涨；3、上证综指在暴跌一段时间以后会上涨（暴跌会被模型逃过去，海龟模型比较怕震荡市）。总而言之，如果模型不失效的话，那么震荡是不会持续太久的了，也就是说，至少从数量的角度来说，我们现在如果继续坚持“未来不可能有大行情、注意力应该放在精选个股上”的判断，那么我们无疑在承受某种风险：只有过去10年的经验不能反映未来的时候我们才能获得更大的赢面。

    让同样的海龟算一遍中小板综指，得到的情况则完全不一样。从2005年有数据以来，这组海龟参数在中小板综指取得的MDD为18.5%，平均最大区间在15%左右，而当前仅为3.7%，取得的回报则为453%，和指数不相上下。考虑到海龟模型主要做的事情是追随趋势，则在上涨趋势中得不到超额收益情有可原。结合当前小股票比蓝筹股高1倍多的估值、以及证监会正在进行的发行制度改革可能导致的更多的供给，则未来一段时间小股票还能提供多少回报，值得怀疑。

    那么这个公式是否失效了呢？让我们在回报率、MDD之外引入第三个指标：ATBP（Annual Trail Beat or Positive，打赢或者赚钱）。考虑到海龟模型主要是趋势追随模型，则在没有考虑杠杆的情况下，其在上涨市中打赢市场的可能性几乎没有，只要赚钱就算有效；而因为在我们的例子中不考虑做空，则在下跌市中获得正回报的概率很小，只要跑赢市场就算有效。那么如果在任何一个时点上，往前数1年，模型或者取得了正回报、或者取得了超额收益，即ATBP值取正回报、超额收益中大者仍然为正，我们则称之为有效，反之称之为无效。

    从ATBP的角度来看，上证综指和中小板综指的ATBP值在历史上基本站在0以上。借鉴中国台湾地区股市的例子，则在ATBP值频繁触及0的时间段为2000年以后，而该时间段正为这组参数无法取得更多超额回报的时期。在之前，则ATBP值多半为正，模型取得的超额回报也相当可观。

    当然，任何模型都存在没有考虑到的地方，何况是一个并不算太精密太有效的海龟模型以及一组简单取整的参数。不过，所谓“君子戒慎乎其所不睹”，从这个模型的角度看，目前小股票的风险，仍然是大于蓝筹股的。

[责任编辑：陆强]